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金汇海纳：2012年2月贵金属市场回顾(1)
发布日期：2012-03-11

和早先预期的差不多，由于债券估值问题一直未能得到解决，市场仍然受到流动性缺乏的约束，中上旬的市场依然没有什么起色，黄金价格在2月的大多数时候里都处于下行盘整阶段，这反应了市场对资金面需求的迫切性。央行体系对于通胀风险的担忧，使得央行不敢轻易放松银根，市场也因此不敢轻易进行资产转换。到2月下旬，希腊问题获得阶段性成果，一部分流动性被释放了出来，这使得贵金属价格出现了上涨，市场也变得活跃起来。　　一、通胀隐忧仍在，央行体系采取谨慎态度　　市场在期待一个宽松的货币环境，但是作为货币决策机构的央行并不这么想。欧洲央行行长德拉吉表示，欧元区经济前景存在高度不确定性，下行风险很大，该行将继续通过非常规举措支持金融业，但有迹象似乎预示经济正在企稳。他强调，所有非常规措施都是暂时性的。德拉吉预测，未来几个月的欧元区通胀率或守在2%上方，之后将回落至下方。他还透露，将扩大欧洲央行融资接受抵押品的范围。欧盟统计局公布数据显示，欧元区1月份调和消费价格指数同比增长2.7%。预计未来几个月内通胀率将高于2%，之后将降至2%以下。这一论调十分有趣，一方面显示了欧洲央行对经济的担忧，另一方面，他们又在担忧通胀。能源价格的上涨以及商品价格的处于高位抑制了居民需求的增长，对于发达国家来说，这无疑是抑制经济增长的重要因素。因此，当通胀仍处于高位的时候，央行体系不会轻易的放松银根，更何况，当前的全球货币供应已经十分庞大，造成前期商品被抛售，商品价格下跌的主要因素还是资产价值无法估算的问题。　　当前，全球利率仍处于相对非常低的水平，这意味着，一旦债券市场的流动性得到了保障(现在来看，就是债券估值能够正常进行)，那么基于央行基准利率的同业间拆借体系会重新活跃起来，这意味着，低利率环境下的市场流动性将会迅速增强。我们必须认识到，央行的基准利率，对整个市场起到的杠杆作用是巨大的，而当前全球主要发达国家的利率水平几乎都处于历史的点，因此，一旦当资产估值的方法能够确定下来，那么基于这些资产的信贷活动将会以一个十分低的利率水平进行，这也意味着，市场上的短期流动资金会很快充裕起来。低利率体系，势必会对造成通胀上行的风险。因此，目前全球各国都在利率政策上采取十分谨慎的态度，在找到完善的欧元区危机债券估值的方法之前，全球各国央行都会采取一系列措施以避免低利率带来的通胀。　　对欧洲来说现在有两点是非常重要的：一、债务货币化和对通货膨胀的担忧之间的两难选择。这点我们从去年到今年已经看到了很多的消息，现在在欧洲德国的话语权比较强，德国由它传统的魏玛共和国开始到一战结束，德国人对通货膨胀是极其担心的。这样中央银行怎么介入债务问题中是有一定争论的，当然这个说法一般经济学家都不喜欢看，要容忍一定的通货膨胀，但是现在有一些经济学家说，如果欧洲今天有两三个点的通货膨胀，也许日子会好过一点。　　二、必须要保证经济增长和财政紧缩之间的平衡，我们中国文化讲平衡，什么事都别做到极端。我们在谈债务问题时，债务做分子，GDP做分母，债务下降的同时，必须假定GDP不下降比例才会下降。但是往往在财政紧缩时经济也紧缩了，所以比例有可能不下降。在对待这个问题时，我们可以看到，美国的做法稍微有些不同，美国是先把经济增长搞上去再说，美国叫唤很厉害，到今天没有任何的财政紧缩。所以当经济上去以后，自然比例就下来了，而且纳税的基础也有了，就业情况也会好。在保证经济增长和紧缩这两者平衡时，保证经济增长是最终解决债务问题的基础。只有经济增长了，税收增加了，只有这样最后才能把债务问题解决。　　在这种背景下，通胀的前景对于欧洲而言是个极大的挑战。相反，美国放弃了对通胀的谨慎，美国联邦储备委员会1月25日宣布，将把联邦基金利率维持在零至0.25％的超低区间至少到2014年下半年，以刺激美国经济复苏。而与此同时，的通胀数据显示，尽管消费物价指数的增幅已经出现了减缓的迹象，但是美国的核心通胀(去除能源和食品的消费物价指数)，依然维持在2%上方，1月份美国的核心通胀年增长率达到了2.3%。不得不说，对于整个金融市场而言，定价货币低利率的政策，正在将潜在的通胀风险不断推升，对于贵金属市场而言，黄金的避险职能则开始变得重要起来。　　二、流动性获得释放，但欧债问题令欧洲陷入两难　　希腊政府24日正式发出面向私营部门债权人的债务置换要约，此前，该国议会批准了有关希腊政府与私营部门债权人债务置换的法案。欧盟领导人将在3月1日至2日举行的欧盟峰会上最后批准这一行动。希腊政府24日发表声明称，私营部门债权人在债务置换计划中的参与率最小值被设定为90％，只有达到这一参与率，债务置换协议才能得以实施。声明称，希腊债券置换计划将总共涉及规模为1770亿欧元的希腊国债。该国私营部门债权人所持每100欧元希腊旧债券，将换得面值31.5欧元、到期时限为2042年的希腊新债券以及欧洲金融稳定工具(EFSF)发行的2年期面值15欧元的债券。希腊政府将委托德意志银行和汇丰银行安排债券置换交易。不过代表希腊私营部门债权人参与该国债务重组谈判的国际金融协会(IIF)24日警告，尽管第二轮援希协议的达成有助于降低市场不确定性，但欧债危机在很大程度上仍未得到解决。该机构敦促欧洲加强紧急救助机制，采取更多措施促进经济增长。　　希腊政府和私营债权人的决定意味着，希腊政府债券的估值将会不再成为市场流动性的阻碍，但是，欧洲还有其他国家存在债务问题。多数欧盟国家的债务总额占GDP的比重都超过了《马斯特里赫特条约》规定的60%的红线，其他国家的债券是否也能按照希腊的解决方式来解决呢？希腊的债务总量仅有3000多亿欧元，而意大利的债务总量达到了1.5万亿欧元，整个欧元区的债务总额高达GDP的80%(欧盟统计局2011年10月公布的截止2010年底的数据)，以2010年欧元区的GDP总量来算，这差不多有10万亿欧元的债务总额，这些债务总价值是否也会象希腊国债那样部分减记呢？　　尽管希腊问题获得阶段性成果使得市场的流动性获得了部分释放，但是市场当中仍有相当一部分的债券处于不确定当中，特别是爱尔兰、西班牙和葡萄牙，他们的经济仍很脆弱，债务偿付能力也很低，这就造成了市场对其未来的预期看淡。尽管目前还没有任何一个市场参与人士站出来说这些国家的债券应当象希腊政府债券那样计价，但是，这种风险依然存在。　　欧洲是否有能力自我救助，这一话题不仅仅在2月份，实际上这一话题自欧洲债务危机爆发以来就一直存在。德国总理默克尔27日在联邦议院宣布，德国将加快向计划于今年7月1日启动的欧洲稳定机制注资步伐，今年首批资金为110亿欧元(约合148亿美元)，另外110亿欧元将于2013年缴纳。默克尔在联邦议院就第二轮希腊救助计划投票前阐述政府立场时说，德国加快注资步伐的前提是，其他欧元区国家共同行动起来，德国将在本周召开的欧盟峰会上就此进行磋商。默克尔再次拒绝了国际货币基金组织(微博)和美国等提出的扩大欧洲稳定机制规模的要求。她说，德国政府认为目前没有必要就扩大欧洲稳定机制或者欧洲金融稳定工具规模进行讨论。　　为遏止欧债危机蔓延，构筑更坚实的“防火墙”，欧盟领导人去年12月在布鲁塞尔峰会上同意，将原定于2013年7月启动的欧洲稳定机制提前一年启动。这一机制贷款能力将达5000亿欧元(约合6729亿美元)。　　三、外部环境恶化，贵金属市场仍然受到周边市场的影响　　尽管从整个2月份来看贵金属价格在2月末出现了可喜的增长，但是这种增长仅仅是因为市场释放出了部分流动性所导致的，推动商品价格走势的重要因素——需求，却呈现出了不良的迹象，最明显的就是全球海运活动的收缩，这标志着工业需求和消费需求的整体下滑，在当前环境下，这种状况对于贵金属市场而言，无疑是一片阴云。来自波罗的海海运市场的监测结果显示，进入2月份以后，体现全球海运景气程度的波罗的海干散货货运指数，在2月6日一度下降到651点，这一数字创造了新世纪以来BDI指数的新低，已经跌破2008年国际金融危机爆发时的历史低位663点。很显然，一个季度低迷的市场和低利率将能够引发市场的恐慌，许多企业将在这种环境下倒闭。当然它们也能够对合约进行重新谈判，这总是一种可能性。近些天来，越来越的多人发现了这些资产的价值变得更具吸引力。不过，随着近些年来商品市场的复苏，波罗的海干散货货运指数已经下降至接近20年的低点，美国经济的复苏和中国经济的稳定增长都未能在这个指数上反映出来。　　我们必须认识到，自工业革命以来，任何一次金融危机的最终解决，最后都是依靠国际贸易的繁荣，而国际贸易的繁荣最终将会落实在需求上无论是外部的需求还是内部需求。有此来看，受到欧洲经济不景气的影响，全球的需求放缓，这终将导致贵金属市场的低迷，整个贵金属市场的定价体系来看，伦敦贵金属交易所的定盘价依然是全球贵金属交易的核心定价，并且五大交易商(加拿大丰业银行、巴克莱银行、德意志银行、汇丰银行、和兴业银行)代表了黄金的供给与需求，同时他们也是全球的银行，他们也代表了全球金融市场间的供需关系。五大金商在自身流动性缺乏的情况下，无法正确为贵金属价格进行估值，这也是导致贵金属市场低迷的主要原因。　　　　在过去几个月里，期货市场的统计数据显示，黄金和白银期货的总持仓量一直处于相对低位，这表明市场处于十分低迷的状态，的数据显示，在美国期货市场，白银投机净头寸(非商业净头寸)仅占总头寸的9%，这一数字仅比去年12月底略好一点点，非商业头寸额大幅减少，一方面表明市场参与者的信心不足，另一方面也表明市场参与人士在从市场中抽取资金，尽管目前的数据表明，美国期货市场的黄金和白银期货总持仓叫2月初和2月中旬有所增长，但是，总的来看，市场仍处于十分低迷的状况中，黄金的总持仓仅有45万余手，而白银的总持仓仅有10万手多一点，从分项上来看，黄金的非商业头寸(无论是多头还是空头)都有所增加，但是白银的非商业头寸却都出现了减少的状况，白银总持仓的增加这是因为生产商逆对冲造成的。这种分化充分体现了市场对贵金属的态度，黄金的避险功能正在充分体现出来，而白银作为一种工业原材料却因为需求的减少而出现了投机头寸减少的状况。也就是说，在未来一段时间里，黄金的需求主要来自于避险需求，而白银在很多方面都受到了国际贸易减少的影响。　　在全球主要的投资组合中，黄金占据了相当大的比重，这也成为目前市场追逐黄金的原因之一。同时，在未来，随着欧债危机的解决和全球货币体系的变动，黄金将会在一个相当长的时间里成为投资组合中必不可少的一部分。　　四、铂金和钯金市场：中国依然是推动贵金属市场的最主要动力　　根据庄信万丰发布的《铂金2011中期年鉴》，作为全球铂金首饰消费大国，中国2011年对铂金的净需求量达132.5万盎司，较上年的120.0万盎司上升约10％。这意味着在2010年增长放缓之后，中国内地铂金市场表现重现积极。　　国际铂金协会首席执行官高伟政表示，2011年中国铂金首饰销售保持增长，得益于零售商新门店数量的增加，以及二三线城市消费者需求的强劲提升。过去两年来，中国铂金业者投入大量资金用于营销网络扩张和开展推广活动。2011年年初以来，上海黄金交易所(SGE)的铂金交易量显著上升，其中9月创下单月销售量历史新高。　　除了销售网络的扩大，业者对于市场推广的定位，也成为中国铂金消费量持续增长的重要因素。2011年，国际铂金协会以“铂金我的不变”的理念在中国进行推广。由于契合了现代消费者的感情诉求，这一推广活动帮助铂金从各种白色金属中脱颖而出。需求增长望推升铂金价格企稳。　　国际铂金协会首席执行官高伟政分析认为，2011年，中国和印度市场表现理想，美国和日本的铂金首饰销售基本持平，欧洲略有下降。日本地震和海啸虽然影响了上半年的销售情况，此后逐渐开始复苏，这主要是由于在黄金价格走高的背景下，日本零售商纷纷开始囤积铂金。而在欧洲和其它西方国家，尽管遭遇债务危机，铂金市场受影响相对较小，因为铂金始终在婚庆和品市场中占据重要地位，而这两大市场对价格敏感度较低，受经济因素的影响十分有限。此外，2011年黄金和铂金价格出现了十分罕见的倒挂现象，铂金目前的价位在珠宝市场更具吸引力，为铂金首饰市场发展创造了的机遇。在英国、日本等国家，铂金市场份额已经获得较大幅度提高，预计这一趋势将持续至2012年。

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